Betlej: Dobre biura podróży zyskują na wartości

W lutym i marcu powinniśmy obserwować lepsze rezultaty sprzedaży w biurach podróży – wróży prezes Instytutu Badań Rynku Turystycznego Traveldata Andrzej Betlej. Zaskoczył go chyba dobry wynik z ostatniego raportu Polskiego Związku Organizatorów Turystyki z trzeciego tygodnia tego roku („Do biur podróży wrócił dwucyfrowy wzrost”), bo jak napisał, „dynamika bieżącej sprzedaży wycieczek zdecydowanie się poprawiła” i w segmencie imprez lotniczych osiągnęła plus 12,2 procent, chociaż, „w drugiej połowie grudnia i w styczniu weszła w wyraźny trend spadkowy”. „Na razie optymistyczne jest jednak to, że tegoroczny poziom dynamiki skumulowanej nadal o ponad 30 procent przewyższa jej poziom ubiegłoroczny (minus 9 procent)” – wylicza.

Jego zdaniem nastroje konsumentów poprawiły się po tym, jak nastąpiło przesilenie w kwestii konfliktu w Sejmie między częścią opozycji a większością rządową spowodowanego sposobem uchwalenia budżetu na 2017 rok. Poprawa nastrojów była szczególnie mocna była „w obszarze Polski B oraz w zakresie ważnych dla turystyki subindeksów konsumenckich”.

Na wykresie Traveldata przedstawia radykalną zmianę subindeksów konsumenckich ważnych dla koniunktury w branży turystyki wyjazdowej. „Należy przy tym pamiętać o bardzo istotnym elemencie, jakim jest udział przedsprzedaży w pierwszych 6 – 7 miesiącach, na którą w dużo większym stopniu oddziałują poglądy wyprzedzające (…). W miarę zbliżania się wakacji stopniowo coraz większą rolę odgrywać będą wskaźniki bieżące, a słabł będzie wpływ wskaźników wyprzedzających” – prognozuje ekspert.

I komentuje kolejny wykres: Na wykresie operujemy kroczącymi średnimi 3-miesięcznymi, ale ostatnie dwa wyniki są miesięczne, po to aby skuteczniej pokazać faktyczną dynamikę zmian subindeksów wynikającą z niezwykle dynamicznie zmiennej sytuacji politycznej wokół polskiego parlamentu.

Przebieg krzywych pokazuje (w styczniu) bardzo wyraźne odreagowanie grudniowego niekorzystnego postrzegania perspektyw polskiej gospodarki jako całości (linia niebieska), które miało (w grudniu) znaczący wpływ na decyzje dotyczące sprzedaży w turystyce, która de facto jest w dużym stopniu przedsprzedażą kosztownych usług z wyższej półki. Brązowa linia, która w większym stopniu oddaje skłonność do korzystania z przedsprzedaży zachowała się w grudniu pozytywnie – komentuje Betlej. I dodaje: W styczniu brązowa linia opadła prawdopodobnie nadmiernie, ale można łatwo doszukać się tutaj związków z najsłabszym od prawie 3,5 roku wzrostem realnych wypłat wynagrodzeń.

Imponujący wzrost wartości liderów

Właśnie mija pięć lat – wspomina autor – od czasu, gdy pierwszy raz poruszył on w Turystyce.rp.pl kwestię przybliżonej wartości największych polskich biur podróży („Ile są warte największe polskie biura podróży?” z 1 lutego 2012 roku). Spośród trzech omawianych wtedy touroperatorów dzisiaj prowadzi działalność dwóch – Itaka i Rainbow. W tamtym czasie wartość Rainbow została oceniona na przynajmniej 100 mln złotych, chociaż ówczesne notowania na warszawskiej giełdzie dawały mu kapitalizację (czyli giełdową wartość rynkową) na poziomie najwyżej 50 mln złotych.

Itaki była wtedy oszacowana na około 250 mln złotych, ale zewnętrze uwarunkowania biznesowe i wewnętrzne tej spółki dawały zdecydowane szanse na dalszy wzrost wartości, w tym w stosunkowo krótkim terminie do 350 – 400 mln złotych – wspomina Betlej.

Dalej tłumaczy, że już wtedy można było dostrzec, że Rainbow był spółką, w którą warto inwestować. Rozwijała się bowiem znacznie szybciej niż rynek, a struktura jej produktów turystycznych należała do stosunkowo mało ryzykownych. Jednak mniej zorientowanych w zawiłościach turystycznej branży analityków i graczy giełdowych zniechęcały „mało ekscytujące wyniki spółki”, które jednak wynikały z przyczyn o charakterze przejściowym lub jednorazowym. Należały do nich nadmiernie rozbudowana w tamtym czasie sieć sprzedaży w relacji do rozmiarów działalności, która nie przynosiła jeszcze korzyści ekonomicznych oraz mało fortunne decyzje inwestycyjne, takie jak podjęcie działalności na Ukrainie, kosztowny zakup w szczycie koniunktury (maj 2008 roku) sieci biur sprzedaży ABC, czy zakup biura Bee&Free – wspomina Betlej.

Konsekwentne późniejsze skoncentrowanie się na wzroście organicznym przyniosło jednak bardzo dobre efekty, które już po półtora roku (czyli w III kwartale 2013 rok) silnie zaczęło się przekładać na wzrost wartości organizatora. W konsekwencji nawet przy niezbyt korzystnej koniunkturze na giełdzie nastąpił zdecydowany wzrost cen akcji, który przyniósł jej posiadaczom rzadko spotykane w tym okresie korzyści – podkreśla Betlej.

Traveldata wyliczyła jak systematyczne kupowanie akcji biura podróży Rainbow mogło zadziałać na portfel inwestora. W przykładzie przyjęto kwotę 500 złotych, czyli zbliżoną do przeciętnej prowizji za sprzedaż dwuosobowej rezerwacji, przeznaczaną co miesiąc na zakup akcji organizatora po średniej ich cenie w danym miesiącu, w okresie od stycznia 2012 do końca stycznia 2017, czyli ostatnich 61 miesięcy. W ten sposób inwestowało się kwotę 6000 złotych rocznie pomniejszaną o wartość dywidend netto wypłacanych w międzyczasie przez organizatora.

Potencjalny zysk z akcji Rainbow w latach 2012 – 2017

Na wykresie cienka czerwona linia oznacza kwotę środków przeznaczonych na zakupy zmniejszonych o dywidendy netto, czyli po odjęciu 19 procent podatku.

Niebieskie słupki i wieńczące je liczby oznaczają wartość zakupionych w ten sposób akcji według ich ceny na koniec kolejnych kwartałów. Liczby w zielonych prostokątach oznaczają procentowy zysk z zainwestowanych środków, a w niebieskich prostokątach w dolnej części wykresu pokazywany jest zysk procentowy z corocznie wypłacanej dywidendy (mniej więcej w połowie roku) również w relacji do wszystkich zainwestowanych środków – wyjaśnia autor opracowania.

Z wykresu wynika, że strata z inwestycji w wysokości 21,9 procent wystąpiła tylko na koniec I kwartału 2012 roku po czym opłacalność inwestycji wykazywała tendencję do niemal nieprzerwanego wzrostu a 27 stycznia tego roku wspięła się na poziom ponad 360 procent.

Warto przy tym zwrócić uwagę – pisze Betlej – że wypłacana przez organizatora roczna stopa dywidendy przekroczyła w ostatnich dwóch latach już 10 procent, co jest wielkością kilkakrotnie większą niż odsetki osiągane z lokat bankowych.

Dobre firmy przynoszą duże zyski

Branża turystyczna rozwija się w tempie z reguły przewyższającym tempo wzrostu światowej gospodarki jako całości – wyjaśnia w dalszej części wywodu ekspert. Nic więc dziwnego, że dobre firmy w tej branży przynoszą bardzo wysokie zyski (np. średnioroczne z pięciu ostatnich lat), które są zwykle kilkakrotnie wyższe niż wzrost najważniejszych ogólnych światowych indeksów giełdowych. Na przykład: Dow Jones w USA – średnioroczny zwrot 9,6 procent, indeks cen akcji eurostrefy – 6,5 procent, indeks najważniejszej giełdy chińskiej (w Szanghaju) – 6,4 procent.

Traveldata porównała zwroty zainwestowanych pieniędzy z dobrych firm w światowej turystyce w ostatnich 5 latach. Na wykresie pokazała dobre spółki hotelowe (Melia – europejska i Marriott – światowa), wiodących operatorów statków wycieczkowych (Royal Caribbean Cruises i Carnival Corp.), europejskie tanie linie lotnicze (Ryanair i Wizz Air) i ważnych światowych pośredników turystycznych (Priceline Group i Expedia).

*przedstawiony na wykresie średnioroczny wzrost wartości akcji biura Rainbow bazuje na wzroście rzeczywistej rynkowej ceny jego akcji, których cena była przed pięcioma laty jednak zaniżona i w ten sposób poprawiła parametr średniorocznego wskaźnika wzrostu. Bez uwzględnienia tego (czyli bazując na wycenach biznesowych) stopa wzrostu byłaby nieco mniejsza, w okolicy 34 procent.

W Polsce turystyka wyjazdowa ma przed sobą szczególnie dobre perspektywy – wywodzi Andrzej Betlej. Na razie Polacy wyjeżdżają za granicę wciąż stosunkowo rzadko, za to wzrost ich zamożności następuje szybciej niż w większości innych krajów. Niemal pewne jest, że tempo wzrostu w turystyce będzie znacząco większe niż w krajach zamożniejszych, gdzie nasycenie wyjazdami już jest duże.

Wniosek jest taki, że skoro dobre firmy w światowej turystyce mogą przynosić tak duże zyski, to dobre firmy w polskiej turystyce mają szanse na jeszcze większe. Imponujący zysk z akcji Rainbow nie jest więc niczym przypadkowym, raczej mieści się logice gospodarczej tej branży – dowodzi ekspert.

Itaka – lider z perspektywami

Zdaniem Betleja to właśnie agenci turystyczni są tymi, którzy dzięki swojej wiedzy o poszczególnych firmach i rynku, potrafią rozpoznać te, w które warto inwestować. Odsyła czytelników do swojego tekstu, w którym poruszał już ten temat: „Rainbow Tours bije koncerny na głowę”.

Jednak na giełdzie jest tylko jeden touroperator – Rainbow. Itaka nie jest notowana na giełdzie, jej wartość nie podlega więc rynkowej weryfikacji. W jej wypadku można jednak zastosować metodę tzw. wyceny porównawczej i oszacować wartość, opierając się na już zweryfikowanych rynkowo parametrach Rainbow. Pewna trudność wynika z zakupienia przez Itakę niedawno znanej czeskiej firmy turystycznej Cedok. Można jednak przyjąć, że na razie nie wpłynęła ona ani dodatnio, ani ujemnie na wartość Itaki – wyjaśnia Betlej.

Przy tych założeniach wartość tego organizatora można oszacować na 650 – 700 mln złotych, a dodając częstą w takim wypadku premię za pozycję zdecydowanego lidera branży na kwotę bliską 750 mln złotych.

Oznacza to, że szacunkowy średnioroczny wzrost wartości Itaki wynosi nieco ponad 27 procent, co wyraźnie przewyższa ten parametr dla większości wiodących i dobrych firm światowych – opisuje autor.

„Należy zaznaczyć, że Itaka jako firma reprezentująca ponad 30 procent obrotów branży jest w większym stopniu niż jej mniejsi konkurenci uzależniona od ogólnej koniunktury w polskiej zorganizowanej turystyce wyjazdowej, która w ostatnich 5 latach (z wyjątkiem bardzo dobrego roku 2014) była historycznie bardzo słaba. Z dzisiejszego punktu widzenia najbliższe lata powinny być dla turystyki lepsze niż średnio lata 2012 – 2016, co powinno stworzyć liderowi rynku nowe, korzystne perspektywy dla wzrostu wartości” – podsumowuje Betlej.

Grecos – przebojem do czołówki

Następnie przygląda się kolejnej formie. W przywoływanym materiale sprzed pięciu lat Grecos Holiday był nieobecny, albowiem nie był on jeszcze wiodącym podmiotem polskiej branży turystycznej i zajmował w niej miejsce dopiero na początku drugiej dziesiątki pod względem przychodów ze sprzedaży imprez turystycznych – pisze. Biuro to, niemal od zawsze, charakteryzowało się jednak bardzo szybkim tempem rozwoju. Można się spotkać nawet z opinią, że kariera tego biura znacznie ułatwiło to, że specjalizuje się ono w organizowaniu wyjazdów do Grecji, której rola w turystyce wypoczynkowej Polaków znacznie wzrosła, a także spadek znaczenia ważnych konkurentów – głównie Turcji i Egiptu.

Nie jest to jednak do końca prawda – uważa Betlej – bo największy i przełomowy dla swojej późniejszej pozycji sukces biznesowy biuro to osiągnęło nie w okresie greckiej prosperity, ale wręcz odwrotnie, „w okresie greckiej degrengolady”. Pierwszym bowiem sezonem, w którym Grecos naprawdę zabłysnął był niełatwy dla wielu biur podróży rok 2012. Pamiętny zwłaszcza z historycznie bezprecedensowej serii niewypłacalności organizatorów, jaka nie zdarzyła się jeszcze w całej dotychczasowej historii polskiej turystyki. Sytuacji tej równolegle towarzyszył równie bezprecedensowy kryzys finansowo-ekonomiczny w Grecji. Jego rezultatem był spadek przyjazdów do tego kraju, a liczba odwiedzających go Polaków spadła aż o prawie 27 procent (w czarterach) – przypomina prezes Traveldaty .

W ówczesnych, mocno niesprzyjających warunkach, Grecosowi udało się powtórzyć sukces, jaki był udziałem Itaki w pierwszej fazie kryzysu lat 2009 – 2010 – wywodzi dalej Betlej. Nie przyjęła ona wtedy typowej dla większości organizatorów pasywnej postawy, ale przeciwnie – postawiła na silną ekspansję, która w rezultacie przyniosła jej duży sukces i uczyniła z niej w krótkim czasie znaczącego gracza w branży.